何丹

（图片来源：中国日报）

2019年1月14日，为满足境外投资者对中国资本市场的投资需求，经国务院批准，合格境外机构投资者总额度由1500亿美元增加至3000亿美元。QFII的改革和扩容加快了我国证券资本市场国际化的步伐。不过，这也可能给我国的境内金融市场带来一定风险。对此，我国应该加强相应金融风险的管控。

一、我国合格境外投资者制度的重要性

合格境外投资者（Qualified Foreign Institutional Investors，QFII）是指，在一国货币没有实现完全可自由兑换、资本项目尚未开放的情况下，有限度地引进外资、开放资本市场的一项过渡性的制度，是外国专业投资机构到境内投资的资格认定制度。QFII制度是我国资本市场对外开放最早也是最重要的制度安排，是境外投资者投资境内金融市场主要渠道之一。

（一）改善资本市场的投资理念和市场管理

在推行QFII制度的过程中，根据一国的市场发展和资本配置的需要，国家往往对外国机构投资者有一定的条件和程序要求，并不断对外国投资机构者的进入资格、投资额度、持股比例、资金汇出等方面进行相应的调整，来减少开放对资本市场的冲击。引进QFII制度能够有限制地对外资进入中国市场进行管理。监管部门可以通过QFII制度对外资入市进行必要的引导和监督，减少外资对本国经济独立性的负面影响，以适应国内资本市场的发展。在机构投资者进入市场之前，国内的证券资本市场主体大多是以投机为主的个体投资者，而放宽QFII制度的举措能够积极引导中长期资金入市，有利于形成“价值投资”，从而减少市场投机。因为在QFII制度下，外资机构投资者更关注绩优股，将上市公司的长远发展作为投资的主要考虑因素，其投资理念是一种长线投资和价值投资。因此，QFII的投机行为较为少见，在一定程度上能够稳定市场交易，改善市场结构。从投资者结构来看，未来外资比例定会不断提高，理性投资理念的普及也将对市场的投资习惯产生影响，高流通市值股的价值能够得到充分发现，有利于市场经济的健康发展。

（二）提高与国际市场的关联性，加速证券市场国际化

在货币无法自由兑换、资本项目未完全开放的国家中，QFII作为一种过渡性的制度安排，能够实现一国的资本市场稳步、有序地开放，扩大本国证券市场的影响力，逐渐走向国际化。QFII制度改革前，我国对外资入市的资格条件相对苛刻，2002年的《合格境外机构投资者境内证券投资管理暂行办法》对基金管理机构、保险公司、证券公司和商业银行的经营时间、实收资本、管理证券资产的规模或者排名等都提出了严格的标准，在投资额度、资金汇出入等方面也设立了严格的限制。但随着QFII限制逐步取消和对外开放提速，更多外资投资机构的流入使国内外市场产生一定的连动，例如与纽约、伦敦等市场直接产生一定的相关性。

（三）提升外资话语权，活跃资本市场交易

QFII制度的引进不仅是积极引导外资入市的信号，提升了外资话语权，而且是刺激市场交易，推动资本市场向国际社会开放的政策安排。作为外资配置A股的重要渠道，QFII制度在吸引海外投资上起着关键的作用。根据有关数据表明，截至2019年1月14日，QFII机构已达316家，合计额度达1010.57亿元。QFII制度一方面逐步提升了外资的话语权，加快了外资配置的步伐，另一方面能够抑制境外投机性游资大量流入本国。此外，鼓励外资流入也能影响国内投资者的投资偏好，极大地活跃资本市场交易。

二、合格境外投资者制度的改革历程和要点

在这16年期间，QFII不断放宽限制。2002年，中国证监会、中国人民银行联合发布了《合格境外机构投资者境内证券投资管理暂行办法》，国家外汇管理局发布了《合格境外机构投资者境内证券投资外汇管理暂行规定》，正式推出QFII制度，内容包括托管人管理制度、投资额度、账户和汇兑管理制度以及监管制度等，QFII的投资额度为100亿美元。2006年，证监会、人民银行、外汇局联合发布《合格境外机构投资者境内证券投资管理办法》，降低QFII的资格门槛，扩大QFII的申请主体，如养老基金、慈善基金、捐赠基金、信托公司、政府投资管理公司等。2010年，证监会对QFII的资产配置提出了股票比例不低于50%、现金比例不高于20%的原则要求。2007年，QFII额度增加至300亿美元。2011年，证监会发布了《合格境外机构投资者参与股指期货交易指引》，允许QFII套期保值。2012年，QFII投资额度增加800亿美元，投资持股比例限制由20%放宽至30%。2013年，QFII的额度达至1500亿美元。2016年，外汇局将锁定期从1年缩短为3个月，证监会取消了QFII和RQFII的股票投资比例限制。2018年，外汇局取消了QFII资金汇出的限制、取消本金锁定期要求以及允许开展外汇套期保值，对冲境内投资汇率风险。2019年1月，QFII投资总额度从1500亿美元增至3000亿美元。

随着沪股通、债券通和深股通的陆续开放，其投资门槛低、汇出入便利、结算灵活等特点使得QFII不再是外资进入中国证券资本市场的唯一通道。而QFII的诸多限制又使许多外资投资者转而寻求更为简便的互联互通渠道。为了吸引更多的外资，满足外资进入国内资本市场的需求，QFII限制的放宽和取消以及QFII额度扩容是当下的必然趋势，这也在一定程度上加速了QFII制度和沪深港通机制的开放统一，方便投资者更灵活地参与资金配置和多元化证券投资。因此，我国通过对QFII额度再扩容，降低QFII的申请资格，增加申请种类，取消汇出比例限制和锁定期要求等，不断完善QFII审慎监管制度，进一步便利跨境证券投资，避免资金流入拥堵的情况，同时保证国内资本市场稳步迈向国际化。由于当今国际金融市场上存在着大量新兴的机构投资者，随着A股纳入MSCI，我国证券资本市场的国际影响力也逐步提升，外资进入中国市场的需求不断增加，未来中国的证券资本市场将有可能对QFII不断放宽要求，甚至完全开放资本市场，实现证券资本市场更大程度的国际化。

三、合格境外投资者制度下的金融风险防范

QFII对证券市场的影响将是长期的，在其不断扩容和放松管理的进程中可能伴随着一定的金融风险。因此，在证券市场规模不断扩大的同时，还应当不断提高抗风险能力。

（一）QFII制度下存在的金融风险

第一，QFII机构可能存在股价操纵的行为。由于资本市场逐利的本质，并非所有的外资机构投资者都持有价值投资和长线投资的投资理念。QFII制度的放宽可能给国内股市带来国外机构投资者“坐庄”恶性炒作的风险，从而造成证券市场的巨大动荡。例如2008年的“10.10”事件中，某QFII账户在深交所通过申报购入“沈阳机床”对股市进行操纵，股价偏离度为15.54%。2013年12月20日交易日的最后三分钟，由于QFII机构投资者为了及时对冲风险，采用MOC交易指令，导致沪深股市的“建设银行”等9只权重股突然放量大幅下挫。在港台、韩国等市场也存在尾市交易时段，QFII出现操纵股市，导致股价异常波动的情况。

第二，QFII制度的金融风险可能来自境外市场波动对国内市场的冲击。不断放宽QFII将是未来很长一段时间内的政策走向，国内资本市场的逐渐开放使其与境外股市之间形成更紧密的联系。2007年至2008年期间，美国十大抵押贷款机构宣布申请破产，美国第五大投行贝尔斯登宣布旗下两只基金倒闭，巴黎银行宣布冻结三支基金等一系列事件，造成了全球金融市场遭遇重挫，而由于中国金融市场相对封闭，在全球次贷危机中的影响相对较小。尽管当前QFII制度对外资入市仍有一定的限制，但市场逐步开放和国际化的过程中必然将带来潜在的全球性的金融风险的威胁。

（二）完善QFII金融风险防范制度

第一，QFII制度的稳步推进需要市场的持续活力，也需要完善配套的、必要的法律监管措施。在审核QFII申请的过程中，仍不能放松对外资机构的资信状况、投资理念、管理模式等方面的重点审核，应持续保证进入国内市场的合格投资者的质量，避免国际游资对证券市场的投机行为，保证市场参与者获得良好的投资环境。在监管模式上，当前我国主要通过证监会对公司上市、并购重组、再融资等方面进行监管，而行业自律监管的作用较小。未来实行QFII制度的过程中，在监管模式上应当加强中国证券业协会在其中的监管职能，明确证监会与证券交易所的权责关系，将政府监管与自律监管模式相结合。在提高市场透明度方面上，强调QFII公司信息披露义务，完善上市公司治理结构，加大对上市公司造假的惩罚力度，严厉打击内幕交易行为。在风险评估机制中，不同的行业可能存在风险高低，将事前风险评估体系和监管标准相统一，对上市公司的财务状况、公司治理结构和行业环境等方面进行事前风险评估，在重大审批事项上加大日常监管力度。

第二，QFII的管理改革和额度扩容是推进金融市场对外开放的体现，但也可能面临来自各方面潜在的系统性金融风险。当今全球金融领域尚处于风险高发期，国际金融风险具有隐蔽性、突发性、复杂性、传染性等特点，扩大外资进入中国市场的通道可能带来国外的市场风险压力。因此，要防范化解金融风险，营造稳定发展的宏观经济环境，应当强化市场约束，同时发挥中央银行的宏观调控职能，统筹系统性风险防控和重要的金融机构监管，加强与证监会和外汇管理局之间的信息交流与合作，确保金融风险总体可控。由于金融与实体经济互为镜像，通过QFII的不断开放加强实体经济的发展，不断增强金融服务实体经济的能力。此外，还应当处理好政策调控的力度和市场作用之间的关系，让“有形的手”和“无形的手”共同推进资本市场良性、健康的发展。

（作者是武汉大学中国边界与海洋研究院2018级博士研究生）

China expands QFII Schemes for its internationalization development of capital market

HE Dan

On January 14, 2019, China increased the quota for the Qualified Foreign Institutional Investor (QFII) program to $300 billion from $150 billion previously to meet investment demand from overseas investors. With the steadily opening-up of the Chinese capital market and the easing of restrictions on QFII, Chinese capital market has boosted its internationalization development. However, this may also bring unexpected risks to domestic financial market. In this regard, the risk management and control should be strengthened.